长城基金汪立：市场风险偏好回落，关注政策面影响

上周市场整体呈现持续回调状态，全周日均成交额约为7700亿，相比之前仍有一定的回落；风格上，价值持续优于成长，中小盘跑输大盘。行业方面，公用事业、交通运输、煤炭等行业表现靠前；轻工制造、社会服务、环保等表现靠后。创业板、科创板整体有所反弹。

市场严监管肃清下，活跃资金转冷

上周一至周三市场调整，主要是在突击ST与年报问询的影响下，活跃资金卖盘出清的过程。随着跌停数量在上周三收敛至40家，这部分抛压可能临近充分释放。上周四市场略微放量调整，主要交易的是量化盘出清。日内传量化可能出现费率和撤单限制，同时传闻交易所在考虑暂停向量化基金提供部分增值市场数据，导致大量高频量化策略难以执行，综合影响下小微盘迎来新一轮的抛售潮，小微盘风格受到更高的流动性冲击，快速下行，跌停数量重回140多家。当天盘后，证监会发布会称近期ST、退市数量不会明显提升，或对冲一部分量化政策收紧的利空影响。上周五市场略微反弹，反弹板块以小微盘为主。

全周来看，当前处于监管政策的持续发酵期，市场表现主要受监管政策影响。我们此前也有强调，要尽量回避监管政策带来的小微盘流动性冲击。在“踩雷即退市，亏钱即追责”的监管导向下，以及考虑到短期内市场风险偏好，当前不宜将估值性价比作为投资的主要考虑因素，小微盘并未到合适的配置时机。

国内宏观数据偏暖，海外降息预期摇摆

当前国内、海外宏观经济数据与政策对市场情绪影响较大，影响因子较多，我们梳理对市场影响的核心主线如下：

国内宏观方面，上周整体宏观数据偏暖，出口数据如期回升，财新PMI超预期，本周即将公布金融数据与通胀数据，大概率仍维持在偏弱的状态。政策面来看，目前整体政策面偏空，新“国九条”下A股监管政策的发酵与落地扰动着市场情绪，新一轮地产政策或正在发酵，对上市公司与资产管理机构的监管将加强影响资金风险偏好。

往后看，国内宏观核心主线在于：在经济弱修复、地产承压的背景下，叠加金融高质量发展背景下资本市场存量问题肃清过程中，市场风险偏好有所压制。我们预计，随着三中全会临近，密集的宏观政策、产业政策与金融监管政策将会持续扰动市场，短期内大盘预期不会太强，但在托底情况下向下空间也不大。

海外宏观方面，上周公布的就业数据、ISM制造业PMI延续降温，带动美债利率持续下行，但上周五公布的5月非农就业数据大超预期，失业率也超预期，数据分歧较大。从过去两周重要数据情况来看，除了非农外基本都弱于预期，因此6月将公布的其他数据偏弱的概率仍大。当前市场已几乎完全定价6月议息会议不降息，但由于当前市场过度计价了非农的不降息预期，本周通胀与美联储议息会议后，市场很有可能阶段性回摆至降息预期提升。

往后看，海外宏观核心主线在于：美联储降息预期与美债收益率跟随高频经济数据摇摆震荡，但在全球降息潮背景下工业整体呈再复苏态势，结构上海外需求仍有回暖态势。

大盘股占优，红利与龙头绩优股仍具优势

虽然短期市场风险偏好有所回落，但我们认为在三中全会召开前基本没有重大下行风险，同时上周部分资金恐慌性抛售后，小微盘信任危机对大盘指数的拖累或告一段落。对于本月市场行情，我们仍维持“上有顶下有底”区间震荡的判断，其中大盘股或仍占优，红利与龙头绩优股仍具备优势。

虽然5月PMI中生产、订单等分项有所回落，但价格依旧相对韧性，通胀等数据反映的价格情况对此已有佐证。一季度市场体感上“量强价弱”，二季度或迎来改变，在利润端的带动下，核心资产边际上行的可能性较大。在上市公司监管趋严、小票暴雷风险增加、资产管理机构审查加强的背景下，短期内核心资产（龙头绩优股）仍是值得关注的方向。

出口链方面，随着海外降息周期开启及工业修复持续，海外对中国出口商品的需求整体保持向上，往后将重点关注量价齐升的出口品，包括：交运设备（汽车、船舶等）、电子产品（集成电路、液晶平板显示模组、音视频设备、手机、电脑等）、地产后周期产品（家电、家具等）等板块。当前在货运价格较高的背景下，可重点关注前两大板块，在货运价格回落后地产后周期板块或值得更强预期。

涨价链方面，节能减排与产业升级将是推升国内涨价链的重点方向，包括石化化工、有色金属、建材、煤炭和钢铁行业等板块。同时，受益于涨价预期，公共事业板块（持续发酵的公共事业涨价新闻催化）、电力系统（电力系统改革政策预期）等板块也是涨价逻辑的主线；从行业周期反转的格局来看，半导体、养殖、贵金属等板块的景气周期或仍具有持续性，值得持续关注。

此外，在新质生产力政策预期、产业基本面发酵的带动下，进攻方向可关注科技产业。当前从资金关注度、估值性价比等多方面来看，科创板具有相对优势。消费电子基本面修复、AI相关科技主题、半导体周期反转等细分领域持续值得重点关注。

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（责任编辑：宋政 HN002）